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Tesi etd-09172010-123158


Thesis type
Tesi di laurea specialistica
Author
BARBATO, LUIGI
URN
etd-09172010-123158
Title
Modello di Fama e French e performance degli hedge fund: il caso italiano
Struttura
ECONOMIA
Corso di studi
FINANZA AZIENDALE E MERCATI FINANZIARI
Commissione
relatore Dott. Bianchi, Carlo Luigi
Parole chiave
  • Il modello di French e French
Data inizio appello
06/10/2010;
Consultabilità
parziale
Data di rilascio
06/10/2050
Riassunto analitico
1.1 Il primo Hedge Fund: Alfred Winslow Jones - 1949 <br>Il primo fondo hegde fu costituito nel 1949 da Alfred Winslow Jones il quale fu il primo gestore ad utilizzare la vendita allo scoperto come strumento di hedging (copertura). L&#39;idea era molto semplice: volendo ridurre il rischio di mercato e sfruttare le sue doti di stock picker, Jones acquistava titoli con potenzialità di crescita superiore a quella di mercato e vendeva titoli con tendenza contraria, lasciando esposto il suo portafoglio solamente al cosiddetto rischio non sistemico. E&#39; importante prestare attenzione alla correlazione fra le due posizioni, altrimenti si rischia di perdere sia sul lato lungo, sia sul lato corto del proprio portafoglio. Jones, inoltre, utilizzò la leva finanziaria per amplificare i risultati ottenuti. Si consideri il seguente esempio: ipotizziamo di partire con un capitale di 10.000$ e chiedere a prestito ulteriori 20.000$; investiamo il ricavato per acquistare 30.000$ di azioni che pensiamo sottovalutate e, contemporaneamente, andiamo corti (vendiamo allo scoperto) sull&#39;indice azionario di riferimento con un contratto future per 25.000$ (il discorso non cambierebbe se andassimo corti su azioni sopravvalutate). Trascurando il costo del finanziamento (in parte compensato dai possibili proventi derivanti dalla posizione in future, o, nel<br>caso di posizione corta in azioni, dai proventi derivanti dal deposito della somma ricavata dalla vendita allo scoperto delle stesse azioni), possiamo ricavare un utile di 1.500$, se le azioni si apprezzano del 5% e il mercato rimane sostanzialmente stabile, contro i 500$ che avremmo ricavato senza il ricorso al debito. Nel caso in cui il mercato scendesse del 10% e le nostre azioni del 5% la nostra situazione sarebbe, al contrario, pari a: utile = (30.000 x 0.95) - 30.000 + 25.000 - (25.000 x 0.90) = + 1000$. <br>Anche se nel caso proposto il livello di leva impiegato è eccessivo rispetto a quanto si riscontra nella realtà, i primi fondi hedge funzionavano in questo modo. Essi riuscivano a conseguire risultati indipendenti dai movimenti del mercato sfruttando la capacità di scegliere titoli ad alta potenzialità di crescita e le correlazioni fra le diverse attività finanziarie. <br>Il fondo così strutturato da Jones guadagnò nel decennio &#39;55-65 il 670%, a fronte del 358% guadagnato dal migliore fondo comune e il 225% dell’indice S&amp;P 500, tenendo ben presente che i risultati riportati sono al netto della commissione di incentivo. Jones stabilì infatti una commissione di incentivo del 20% e una clausola secondo la quale le perdite subite avrebbero dovuto essere recuperate da parte del gestore prima che questo potesse richiederla (è la cosiddetta clausola di High Water Mark). <br>Oggi l’archetipo introdotto da Jones caratterizza solo una piccola parte dei fondi hedge esistenti mentre la denominazione da esso derivante è utilizzata per indicare un vasto universo di differenti strategie di gestione. Probabilmente, si deve proprio al particolare schema contrattuale di remunerazione dei manager introdotto da Jones, il fatto di indicare oggi con il termine &#34;hedge fund&#34; dei fondi che adottano strategie tanto differenti dal modello originale. <br><br><br>1.2 La struttura organizzativa degli Hedge Found<br>Gli Hedge Found sono solitamente strutturati come fondi d’investimento privati. L’effettiva personalità giuridica (perthership a responsabilità limitata, società per azioni, fiduciaria, fondo comune) dipende dal domicilio del fondo e dal tipo di investire a cui esso mira<br><br>1.2.1 gli attori degli Hedge found. <br>Un modello più diffuso di struttura organizzativa di un hedge fund vede i seguenti protagonisti attori:<br>- Management Company: è il soggetto che assume le decisioni strategiche del fondo e gestisce i processi di investimento;<br>• Prime Broker: ricopre il ruolo più importante nella realizzazione dell&#39;operatività di un hedge fund, fornendo un insieme eterogeneo di servizi finanziari attraverso i quali si concretizzano le scelte maturate dai gestori sui mercati. Il Prime Broker è un intermediario finanziario su scala internazionale che opera come agente nel processo di settlement (liquidazione delle posizioni) effettuando le transazioni finanziarie disposte dal gestore con la massima riservatezza. Il Prime Broker, inoltre, svolge un ruolo di finanziatore del gestore, concedendo linee di credito e prestando i titoli necessari per dar luogo a vendite allo scoperto e acquisendo direttamente idonee garanzie a fronte del credito erogato al fondo. Contemporaneamente il Prime Broker opera uno stringente controllo sulle esposizioni di rischio dell&#39;hedge fund, al fine di assicurare condizioni di stabilità finanziaria. Tra i servizi svolti vi sono altresì quelli di detenzione e deposito delle disponibilità liquide e dei valori mobiliari del fondo, la cura del processo di compensazione e liquidazione nonché la registrazione di tutte le operazioni di mercato. <br>• L&#39;Administrator: si tratta di un soggetto esterno al quale vengono affidate due fondamentali attività, la funzione amministrativa dell&#39;hedge fund sia sui mercati finanziari sia nei confronti degli investitori e delle autorità di vigilanza e la funzione di certificazione dell&#39;attività del fondo. Per quanto concerne l&#39;attività di certificatore l&#39;Administrator assiste la gestione finanziaria del fondo sui mercati, produce rapporti dettagliati per l&#39;hedge fund manager sul patrimonio del fondo ed evidenzia la liquidità disponibile per gli investimenti, i titoli disponibili da offrire a pegno e le transazioni realizzate dal manager. Valuta inoltre le posizioni del fondo in conformità con il regolamento del fondo stesso, determina la corretta applicazione dei principi contabili, provvede al calcolo del NAV (valore netto del patrimonio) del fondo e liquida le commissioni al gestore. Un ulteriore compito dell&#39;Administrator è quello di realizzare sistemi di equalizzazione per il calcolo delle commissioni di performance. <br>• L&#39;Auditor: ha il compito di certificare che il NAV del fondo, calcolato dall&#39;Administrator, sia corretto e calcolato secondo i criteri stabiliti dalle normative vigenti. <br>• L&#39;Advisor: supporta le decisioni di investimento suggerendo scelte di investimento che rispondano agli obiettivi di rendimento e di rischio del fondo.<br>• Gli investitori: sono soggetti caratterizzati da una visione di lungo termine, con una notevole disponibilità di investimento e consapevoli dei rischi connessi all&#39;investimento in hedge funds. Il numero di investiori autorizzati ad accedere ad un fondo hedge è di norma limitato, per legge o per volontà del gestore. Ad esempio in Italia è previsto per legge un numero massimo di 200 sottoscrittori per fondo ed è prevista una soglia minima iniziale di d’investimento, anch’essa stabilita dalla legge di 500.000 euro. I fondi tradizionali non pongono limiti alle quote sottoscrivibili ne tanto meno ha il numero dei risparmiatori che possono accedervi al fondo. <br>.<br>1.2.3 La remunerazione del gestrore<br>Il gestore del fondo comune d’investimento viene in prevalenza remunerato attraverso un compenso fisso- la cosiddetta commissione di gestione, applicata in percentuale rispetto al valore dell’attivo del fondo gestito e prelevata periodicamente- è un’ eventuale componente variabile, la commissione di perfomance, intensa a premiare le capacità del gestore di battere il benchmark di riferimento. In tal contesto, la quota fissa rappresenta la parte preponderante della remunerazione.<br>I manager di fondi Hedge sono anch’essi remunerati con una quota fissa e una variabile. Tuttavia, la commissione di gestione è mediamente inferiore a quella praticata dai i fondi tradizionali ed è destinata tradizionalmente a coprire i costi operativi e di struttura. La parte variabile è al contrario preponterante. Infatti posiamo vedre come: I gestori di Hedge Funds sono remunerati attraverso una commissione di gestione (Management fee) fissa e pari a 1%-2,5% degli asset l&#39;anno, applicata su base mensile o trimestrale, ed una commissione sulle performance (Performance Fee) realizzate pari a 10%-30% dell&#39;utile annuo o trimestrale. Di solito la commissione di performance è applicata solo se il valore della quota dell&#39;Hedge Fund, alla fine del periodo di calcolo (trimestre o anno solare) e&#39; maggiore del valore raggiunto alla fine dei periodi precedenti.<br>Mentre per la liquidabilità delle quote i fondi hedge, oltre a prevedere un tetto al numero dei sottoscrittori, pongono delle limitazioni anche per quanto riguarda i riscattio meglio la loro tempistica. I rimborsi infatti possono essere fatti mensili o trimestrali con un preavviso di variabile da un minimo di 15 a un massimo di 60 giorni.<br><br>1.2.4 Normativa italina dei hedge found<br>La legislazione italiana ha formalizzato la nascita di questi fondi solo nel 1999 tramite il Decreto 24 maggio n. 228 del ministero del tesoro seguito a breve distanza da un provvedimento della Banca d&#39;Italia. L&#39;articolo 16 del Decreto detta le norme sui &#34;fondi speculativi&#34; (è questo il termine con cui la normativa italiana ha introdotto la figura degli hedge funds) a cui, come nelle tradizioni anglosassoni, concede maggiori gradi di libertà in fase di gestione ed impone alcune limitazioni legate al numero dei partecipanti al fondo, all&#39;ammontare minimo di investimento, alla sollecitazione dell&#39;investimento presso il pubblico e alla pubblicità della documentazione contabile. <br>Articolo 16 : (Fondi speculativi) <br>• Le SGR possono istituire fondi speculativi il cui patrimonio è investito in beni, anche diversi da quelli individuati nell&#39;articolo 4, comma 2, in deroga alle norme prudenziali di contenimento e frazionamento del rischio stabilite dalla Banca d&#39;Italia, ai sensi dell&#39;articolo 6, comma1, lett. C) del Testo Unico. <br>• Il numero dei soggetti che partecipano a ciascun fondo speculativo non può superare le duecento unità. <br>• L&#39;ammontare minimo di ciascuna sottoscrizione di fondi speculativi non può essere inferiore a 500 mila euro. <br>• Le quote dei fondi speculativi non possono essere oggetto di sollecitazione all&#39;investimento. <br>• Il regolamento del fondo deve menzionare la rischiosità dell&#39;investimento e la circostanza che esso avviene in deroga ai divieti e alle norme prudenziali di contenimento e frazionamento del rischio stabilite dalla Banca d&#39;Italia. <br>• Nel regolamento del fondo sono indicati i beni oggetto dell&#39;investimento e le modalità di partecipazione, con riferimento all&#39;adesione dei partecipanti ed al rimborso delle quote. <br>• La Banca d&#39;Italia indica i casi in cui i fondi disciplinati dal presente articolo, in considerazione dei potenziali effetti sulla stabilità della società, possono essere istituiti o gestiti solo da SGR che abbiano come oggetto esclusivo l&#39;istituzione o la gestione di tali fondi. <br>In pratica, la legge si è preoccupata di contenere la diffusione degli hedge funds ai soli soggetti che, tradizionalmente, sono stati interessati a questa tipologia di prodotti: gli investitori istituzionali e i privati che costituiscono la fascia più facoltosa della clientela. Questo per tutelare i piccoli investitori visto che la legge prevede che gli hedge funds deroghino alle normali limitazioni previste per gli investimenti.<br>
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